Die Anleihe:
Das unbekannte Wesen

Die Deutschen horten gigantische 3.300 Milliarden Euro auf Girokonten, Sparbüchern, Tagesgeldern und Festgeldern (Quelle: Bundesbank).

Problem Nr. 1: Diese Geldanlagen sind in der Regel sehr niedrig verzinst und bieten kaum Inflationsschutz.

Problem Nr. 2: Diese Einlagen sind nur bis 100.000 Euro gesetzlich geschützt.

Beide Probleme lassen sich lösen. Professionelle Anleger nutzen dafür Anleihen,

Die Anleihe: Das unbekannte Wesen

Viele Anleger betrachten Anleihen als den sicheren Teil ihres Vermögens. Aktien gelten als riskant, Anleihen als berechenbar.

Diese Sichtweise ist verbreitet. Und sie stimmt auch, wenn man die Besonderheiten von Anleihen kennt und weiß, wie man Anleihen einsetzen sollte.

Dies gelingt aber den wenigsten. Die regelmäßig erscheinende Dalbar-Studie zeigt beispielsweise, dass Privatanleger, die ihre Anleihenportfolios selber managen, bis zu 5 % Rendite pro Jahr verlieren. Ein Vermögen.

Das hohe Risiko von Anleihen kann ich aus meiner eigenen beruflichen Erfahrung bestätigen, denn ich habe meine Karriere im Jahr 2000 als Analyst für Unternehmensanleihen begonnen und später milliardenschwere Portfolios bestehend aus Anleihen und institutionellen Krediten verwaltet.

Eine Anleihe ist im Kern nichts anderes als ein Kredit. Der Anleger leiht einem Staat, einer Bank oder einem Unternehmen Geld. Dafür erhält er Zinsen und, zu einem späteren Zeitpunkt, sein Kapital zurück.

Anders als der Aktionär ist der Anleiheinhaber kein Eigentümer. Er ist Gläubiger. Im Fall einer Insolvenz bekommt der Gläubiger sein Geld grundsätzlich vor dem Eigentümer zurück.

Daraus schließen viele, Anleihen seien sicherer als Aktien. Das stimmt – aber nur unter zwei Bedingungen: Der Schuldner bleibt zahlungsfähig. Und das Zinsumfeld bleibt stabil.

Beides kann sich schneller ändern, als die meisten Anleger glauben.

Jede Rendite hat ihren Preis

Die erste Frage bei jeder Anleihe lautet: Wie wahrscheinlich ist es, dass der Schuldner seine Schulden zurückzahlt?

Zur Beurteilung vergeben Ratingagenturen sogenannte Kreditratings.

Anleihen von AAA bis BBB gelten als Investment Grade. Darunter beginnt der Bereich der Hochzins-Anleihen (High-Yield-Anleihen).

Hochzins-Anleihen bieten höhere Zinsen, aber auch größere Ausfallrisiken.

Jeder zusätzliche Prozentpunkt Verzinsung ist die Vergütung für zusätzliches Risiko. Risiko und Rendite gehen Hand in Hand.

Credit Suisse: Dieselbe Bank, völlig verschiedene Ergebnisse

Viele Anleger glauben, das Risiko einer Anleihe hänge allein davon ab, ob der Emittent zahlungsfähig bleibt.

Die Rettung der Credit Suisse im März 2023 hat gezeigt, dass die Sache komplizierter ist.

Die Credit Suisse galt über Jahrzehnte als eine der bedeutendsten Banken Europas. Als das Vertrauen kippte, wurde sie auf Veranlassung der Schweizer Regierung innerhalb weniger Tage von der UBS übernommen.

Eine Rettung, keine Abwicklung. Für viele Anleihegläubiger klang das beruhigend.

Es kam anders.

Banken finanzieren sich über eine Rangfolge von Fremd- und Eigenkapital. Senior-Anleihen, nachrangige Anleihen, Additional-Tier-1-Anleihen (AT1-Anleihen), schließlich das Aktienkapital. Je weiter unten eine Kapitalform steht, desto höher das Risiko – und desto höher der Zins.

Die hohen Kupons der AT1-Anleihen galten vielen als attraktiver Zusatzertrag. Das Risiko dahinter wurde übersehen.

Im Zuge der Übernahme ordneten die Schweizer Behörden an, AT1-Anleihen im Volumen von rund 16,5 Milliarden Schweizer Franken vollständig abzuschreiben. Die Investoren verloren ihr gesamtes Kapital.

Die Aktionäre dagegen erhielten eine Entschädigung in Form von UBS-Aktien. Obwohl sie in der Rangfolge eigentlich hinter den AT1-Gläubigern standen.

Für viele professionelle Investoren war das ein Schock. Sie hatten erwartet, dass zuerst die Aktionäre vollständig ausgelöscht würden.

Noch bemerkenswerter verlief es bei anderen Anleihen desselben Hauses. Senior-Anleihen wurden von der UBS übernommen und regulär bedient. Einzelne Anleihen notierten nach der Beruhigung der Märkte wieder über ihrem Nennwert.

Zwei Anleger konnten Anleihen derselben Bank halten – und völlig unterschiedliche Ergebnisse erzielen.

Wer nur auf den Namen des Emittenten oder die Höhe des Kupons schaut, hat das Risiko einer Anleihe nicht verstanden.

Man muss tief in den sogenannten Anleihen-Prospekt, der oft einige Hundert Seiten lang ist, einsteigen, um genau zu verstehen, wo eine bestimmte Anleihe in der Rangordnung steht.

Was der Markt für Risiko verlangt

Neben der Bonität gibt es eine zweite Größe, die den Anleihemarkt bestimmt: die Zinsstrukturkurve.

Sie zeigt, welche Verzinsung Anleger für unterschiedliche Laufzeiten erhalten. In normalen Zeiten steigt die Zinsstrukturkurve an. Wer sein Geld länger bindet, bekommt dafür mehr Zinsen. Eine zehnjährige Anleihe rentiert höher als eine einjährige.

Manchmal kehrt sich das Verhältnis um. Kurze Laufzeiten rentieren dann höher als lange. Eine sogenannte inverse Zinskurve. 

Auf die grundsätzliche Zinsstrukturkurve legt der Markt einen weiteren Aufschlag: die Prämie für das Kreditrisiko. Staatsanleihen guter Bonität bilden die Referenz. Unternehmen solider Bonität zahlen einen moderaten Aufschlag, Unternehmen schwacher Bonität einen deutlich höheren.

Duration: Das Risiko, das kaum jemand kennt

Fragt man Anleger nach den Risiken ihrer Anleihen, hört man: Insolvenz, Staatspleite, Bankenkrise.

Ein großes Risiko von Anleihenportfolios steht oft nicht auf dieser Liste. Es heißt Duration.

Die Duration misst, wie empfindlich eine Anleihe auf Zinsänderungen reagiert.

Faustregel: Steigt das Zinsniveau um einen Prozentpunkt, verliert eine Anleihe ungefähr so viel Prozent an Wert, wie ihre Duration in Jahren beträgt.

Beispiel. Eine Anleihe mit einer Duration von acht Jahren. Die Zinsen steigen um einen Prozentpunkt. Der Kurs verliert rund acht Prozent. Bei drei Prozentpunkten sind es bereits rund 24 Prozent.

Der Mechanismus ist einfach. Wer heute eine Anleihe mit zwei Prozent Kupon hält und morgen neue Anleihen vier Prozent bieten, dessen Papier wird unattraktiv. Sein Kurs fällt so lange, bis die Verzinsung wieder dem Marktniveau entspricht.

Fällt der Zins, kehrt sich der Effekt um. Dann steigt der Kurs. Anleihen können also nicht nur laufende Zinsen liefern, sondern auch Kursgewinne – und ebenso Kursverluste.

Die Zinswende 2022: Als die sicheren Anleihen abstürzten

Jahrelang galt: Anleihen bieten Stabilität.

Dann kam 2022.

Die Inflation schoss in die Höhe. Die Notenbanken reagierten mit den schnellsten Zinserhöhungen seit Jahrzehnten.

Während der Nullzinsphase hatten viele Fonds große Bestände langlaufender Anleihen aufgebaut, oft mit Kupons von null bis zwei Prozent. Als neue Anleihen plötzlich drei oder vier Prozent Zinsen boten, mussten die Kurse der alten Papiere fallen.

Nicht, weil die Emittenten insolvent waren. Sondern weil die Mathematik, d. h. die Duration, es verlangte.

Zahlreiche globale Rentenfonds verloren zwischen zehn und 20 Prozent. Einige langlaufende Staatsanleihefonds noch deutlich mehr. Vierzig Prozent Verlust waren bei keine Seltenheit.

Das große Problem: Aktien erholen sich nach Krisen in der Regel innerhalb von ein bis zwei Jahren. Langlaufende Anleihen nur dann, wenn das Zinsniveau wieder auf das ursprünglich Niveau sinkt. Falls dies nicht geschieht, müssen Anleger bis zum Laufzeitende einer Anleihe warten, um ihr Kapital vollständig zurückzuerhalten.

Das Resultat: Mancher als „konservativ“ geltende Mischfonds verlor 2022 ähnlich viel wie eine Aktienstrategie.

Für viele Anleger war es die erste Erfahrung, dass auch Anleihen erheblich verlieren können.

Wozu Anleihen dann überhaupt?

Nach so vielen Warnungen ist die Frage berechtigt: Warum überhaupt Anleihen halten?

Die Antwort lautet: nicht in erster Linie wegen der Rendite. Sondern wegen ihrer Funktion im Gesamtportfolio.

Hochwertige Anleihen können Schwankungen im Portfolio dämpfen. Sie können in schwierigen Phasen als Liquiditätsreserve dienen. Sie liefern planbare Zahlungsströme. Und sie können Anleger davor bewahren, in der Krise emotional falsch zu entscheiden.

Langfristig haben Aktien höhere Renditen erzielt als Anleihen. Die Aufgabe von Anleihen ist deshalb nicht, die Rendite zu maximieren, sondern das Risiko zu steuern.

Anleihen sind kein Renditemotor. Sie sind Risikomanagement.

Praxisbeispiel: Vermögende Anleger benötigen Renditen von drei Prozent bis vier Prozent zum Vermögenserhalt. Seit der Zinswende kann dies wieder mit Anleihen bzw. einem kleinen Aktienanteil erreicht werden.

Das Ergebnis: Sehr ruhiger Schlaf, weil das Vermögen auch in Krisenzeiten nur minimal schwankt.

Fazit

Anleihen gelten als sichere und unkomplizierte Anlageklasse. Das Gegenteil ist näher an der Wahrheit.

Der Erfolg einer Anleihe hängt an folgenden Faktoren: Inflation, Notenbankpolitik, Zinsstruktur, Duration, Kreditqualität, Ausfallrisiken, Liquidität und regulatorischen Besonderheiten.

Die Zinswende 2022 und die Rettung der Credit Suisse haben gezeigt, dass auch die vermeintlich sichere Anleihen erhebliche Risiken trägt.

Kein Zweifel: Anleihen haben ihren Platz in einem gut strukturierten Wertpapierportfolio. Rund 40 % des von mir betreuten liquiden Vermögens sind in Anleihen investiert. Derzeit vor allem in Staats- und Unternehmensanleihen verschiedener Ratingstufen (inklusive Hochzins-Anleihen) und vor allem mit kürzeren Laufzeiten.

Aber Anleihen verdienen dieselbe Analyse und dieselbe Sorgfalt wie Aktien. 

Ist das gewährleistet, entfalten sie ihre Stärken, die vor allem für Ü50- und vermögende Anleger von hoher Bedeutung sind: Liquidität, Sicherheit und Planbarkeit.